牛夫人还是小甜甜?(下)--安赛蜜行业的“小市值”寡头金禾实业，究竟甜不甜

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一、公司精细化工产能分析

精细化工相比大宗化学品，具有更高的技术壁垒和利润率，金禾实业近年来的发展和动向也说明公司在逐步向精细化工转型，上游的大宗化学品更重要的意义在于形成全产业链，为下游产能提供原料保障。因此我们着重分析公司直接对外出售的精细化工产能（见下图）：

注：已投产并不意味拉满产能利用率，有些产能尚处于试产阶段；2-甲基呋喃的实际产能为5000吨，但其中3000吨计划用于生产2-甲基四氢呋喃的原材料，因此剩余可供出售产能为2000吨。

虽然正如我们在标题中所说，金禾实业是安赛蜜行业的寡头，1.2万吨的年产能占据全球安赛蜜供给量的60%，但多年来，安赛蜜市场未见显著增长，三氯蔗糖、糖醇类新型代糖正在占据代糖的增量市场，未来金禾实业在安赛蜜的供给中依然处于垄断优势，但安赛蜜本蜜随着公司其他产品产能规模逐渐增长，只能退居公司在“甜香”市场整个蛋糕的一角了。

如上图所示，甜味剂产能满产对应收入约30亿元/年，香精产能满产（不含2022年投产的5000吨甲乙基麦芽酚）对应年收入约10.5亿元，医药中间体/原料年收入约11亿元，不考虑价格波动影响，公司从今年下半年到明年上半年，靠精细化工产品可实现营收的天花板大概是51.5亿元，假设期间平均产能利用率为75%，则从今年下半年算起，未来一年可实现的精细化工品营收约为38亿元，预期环比增加12.5亿元，增速49%。

再保守一点，考虑部分产能释放不及预期，未来一年精细化工板块营收增加10亿元，增速40%，算算PEG，目前还小于1。

其实纵观金禾实业整个发展史，从化肥厂、化工厂，一步一步转型到今天的主打代糖、香精和医药中间体的细分领域龙头公司，公司成长方向十分明确：在能力范围内寻求突破，借助现有业务发展新业务，将公司的资产、资源效用最大化。

也正是这种经营理念，保证公司近年来以较低的负债水平实现了稳健、高质量的发展，赋予了公司较强的内生造血能力，帮助公司完成转型。

作为公司目前的主营业务，甜味剂和香精应用前景广阔，金禾实业的上下游一体化布局也赋予了公司更强的议价能力和稳定出货的能力——靠低成本优势降价可以熬死对手，涨价赚取超出平均水平的利润，听起来有点像我们分享的上一个公司，区别在于被动降价和主动降价。

C端业务当断则断，体现经营者的魄力和决心。

代糖行业的春天来了，看看市场如何做这个香甜的梦吧。

*在短期经历两轮股价大幅上涨后，金禾实业目前的市值依然只有240多亿，当前的滚动PE约为30倍，三季度安赛蜜和三氯蔗糖价格大幅上涨，看好公司今年下半年业绩。本文仅从上市公司基本面出发，未刨析二级资金及主要股东自身层面风险，股市有风险投资需谨慎。

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